SÃO PAULO - O caminho do dólar é para baixo, mas o mercado não sabe a intensidade desse movimento de apreciação cambial. Depois que os países desenvolvidos resolveram capitalizar seus bancos, a crise deixou de ser de solvência (esta extremamente grave, pois capaz de promover uma disrupção sistêmica), assumiu feições menos perigosas e voltou ao estágio da liquidez concentrada.

Nesse período houve no Brasil uma maxidesvalorização cambial.

Em um pouco mais de dois meses, o dólar saltou de R$ 1,5590 (dia 1 de agosto) para R$ 2,3140 (10 de outubro), uma valorização de 48,43%. Se o dólar permanecesse nesse patamar, os prejuízos às empresas "vendidas" em dólar seriam imensos e potencialmente desestruturadores do caixa. E a inflação, se a economia não desaquecesse e sancionasse todo o repasse, explodiria.

O repasse de uma máxi de 48% acrescentaria ao IPCA cerca de cinco pontos percentuais. Não dá portanto para o dólar ficar em R$ 2,3140. Por isso, de lá para cá, já caiu 9,55%. Quanto dessa queda pode ser atribuído aos esforços do Banco Central em vender dólares à vista, swaps cambiais futuros e linhas de exportação? Muito pouco.

O BC não pode, no câmbio, arrostar a tendência vinda de fora. Sua função é de facilitar operacionalmente a tarefa dos players de se livrar de encrencas e, com isso, não exercerem pressão demasiada sobre a taxa de câmbio. Isso ele está fazendo bem. Acontece que os players não sabem ainda o tamanho do tombo que a moeda poderá sofrer. Daí que o saldo resultante das movimentações foi algo contraditório. No leilão de venda direta de dólar realizado um pouco depois do meio-dia, o BC vendeu quase nada. O mercado comprou das reservas apenas US$ 193 milhões e pagou por dólar R$ 2,09.

A baixa aceitação do leilão de venda à vista - em tese o principal instrumento à disposição da autoridade cambial para que possa pisar no dólar e irrigar o mercado - reflete a expectativa das empresas perigosamente "vendidas" de que a moeda cairá ainda mais. Por isso, elas preferem esperar, não estão querendo zerar suas delicadas posições e por no balanço perdas expressivas.

Correm muito risco? Se não der certo e o dólar disparar de novo, a via será judicial, a do processo contra o banco que vendeu o derivativo. Quem mais tem essa expectativa de queda acentuada do dólar além das exportadoras? Os "hedge funds" comprados liquidamente na BM & F entre os pregões de cupom cambial e dólar futuro ficaram assustados com o tombo sofrido pela moeda na segunda-feira e trataram de reduzir as posições. No caso, foi uma realização de lucros, mas que revela a insegurança sobre a intensidade do declínio da moeda. As posições "compradas" carregadas por eles caíram de US$ 5,06 bilhões na sexta-feira para US$ 3,75 bilhões na segunda-feira.

E os bancos nacionais, o que pensam do dólar? Surpreendentemente, o BC conseguiu ontem vender a totalidade dos 25.200 mil contratos de swaps cambiais oferecidos ao mercado. Desde que o BC voltou, no dia 6, a oferecer essa modalidade de venda de dólar a futuro, o sucesso dos leilões foram sempre parciais. O de ontem não. Vendeu toda a oferta e entregou US$ 1,235 bilhão. Na verdade, esses contratos permitem aos bancos sair dos swaps reversos, ruinosos se a tendência do dólar é de alta. Hoje, o BC atacará o mercado por meio de uma modalidade não utilizada ontem. Irá vender, das 11 horas às 11h30, US$ 1 bilhão com compromisso de recompra. Trata-se do instrumento pelo qual comercializa linhas externas aos exportadores.

O mercado monetário desvinculou-se do dólar e da Bovespa e preferiu acompanhar a cautela de Nova York. Os contratos futuros de juros subiram na BM & F. O CDI previsto para a virada do ano passou de 13,88% para 13,93%. A taxa para janeiro de 2010 avançou de 14,63% para 14,68%. Vem crescendo a ala de analistas para a qual o Copom tende, em sua reunião do dia 29, a proceder a uma "parada técnica" para avaliar se a desaceleração econômica prevista para 2009 conseguirá - e em qual medida - inibir o repasse da depreciação cambial para os preços. Para tanto, será necessária alguma estabilização da taxa de câmbio.

Se o dólar nivelar-se na faixa do R$ 2,00, será possível projetar o quanto a economia precisará pisar no freio em 2009 para compensar o "pass through" cambial. E pode ser que o Copom não tenha que induzir, via juro, nenhum desaquecimento adicional se os EUA, a Europa e o Japão enfrentarem recessão mais pesada do que a prevista. E pode ser que tenha de cortar a Selic se o contágio pelo lado real for mais perverso que o cambial. O mercado não sabe e não saberá tão cedo. E o BC, sabe?
Mercado acredita que a tendência do dólar é de queda. Mas quanto ele cairá? Ninguém sabe, nem o BC.

(Luiz Sérgio Guimarães | Valor Econômico)

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